载重子午胎前景看好

　　全球轮胎行业中汽车轮胎占比达到80%-90%，主要分为乘用车(含轻卡)和卡车(中重卡)两类。近年来，轮胎业的增长主要来自于汽车轮胎的快速增长。

　　汽车轮胎市场主要分为配套(OE)和替换(Replacement)两个子市场。根据Datamonitor 的数据，2002年汽车替换市场按销售收入的占比为86.50%。预计2003年后，随着全球汽车产量的迅速增长，该比例应有所下降，但无论从销量还是销售收入而言，全球汽车轮胎市场以替换市场为主的总格局并未发生变化。

　　近年来，随着汽车工业的成长，中国汽车轮胎产量的复合增长率超过18%。中国以投资为重要驱动力的经济增长方式，仍处重工业化进程的现状，和轿车保有量差距，使得中国的汽车轮胎消费结构和生产结构与发达国家和全球平均水平有显著不同，载重胎及其他胎的占比显著高于轿车胎。

　　由于中国载重胎需求和产量均远大于其他国家，对其投入也远超其他国家，同时超载高速的使用条件并存，因此中国载重胎特别是载重子午胎生产技术具有特点而居世界先进行列。载重全钢子午胎目前已是国内主要轮胎上市企业的主要盈利来源。

　　载重全钢胎销量大增

　　国内载重胎市场以替换为主，同时配套市场一是整车厂要求产品降价压力大，二是回款期长、配套库存量大，因此利润空间明显小于替换市场，但由于原配胎品牌对替换市场影响力巨大，因此各家对配套市场仍高度重视。主要企业国内市场替换/配套比例一般约为5:2。

　　载重胎出口比例大致在30%左右，产品基本用于替换市场，但多采取低毛利率的低价策略，盈利很大部分来自于出口退税(目前税率9%)。

　　总体而言，载重胎行业销量的比例为：国内配套1.5/国内替换5.5/出口3。利润贡献排序则为替换、出口、配套。

　　根据之前数年的情况，预计载重胎子午化率(基本为全钢)每年增长5个百分点。2009-2011年，全钢胎行业销量增速分别为3.66%、13.25%和15.58%，2009年全钢胎销量在5700万条左右。

　　今明两年新增产能有限

　　全钢胎需求的快速增长，以及2002-2003年行业供不应求局面下产能先释放的企业优先受益的历史，使得过去3-4年间，新建和扩产项目急剧增多，行业产能出现“大跃进”。

　　2006-2008年新增产能集中释放，我们预计国内目前全钢胎产能6500万条左右，在建产能有500万-600万条。目前行业产能较我们预测的2009年销量供过于求接近20%。由于全钢胎需求的快速增长，事实上从2005年起行业产能每年都处于相对过剩的状态，在未来2-3年内需求仍将呈现较快的增长，因此目前多数企业的产能主要是为未来发展预留。

　　根据我们的调研显示，随着金融危机的发生，由于资金紧张和行业趋势的不确定性，企业对项目投入已趋谨慎。目前的扩产和新建项目，特别是民营资本的投入项目实际已处停滞状况。我们预计2009年、2010年真正新投产的产能将比较有限。

　　青岛双星笑傲轮胎行业

　　尽管轮胎行业的盈利受天胶价格的波动影响过大，因此对行业长期的把握存在不确定性。但在“外冷内热”的经济形势下，轮胎行业在2009年、2010年两年有望处于需求继续增长、供需逐步平衡、成本上升有限的良好态势，盈利水平将维持在较高的水平，因此给予行业“增持”评级。

　　考虑到多数汽车零部件公司目前估值水平为20倍PE，而轮胎行业目前估值仅为16倍乃至更低。之前市场对行业前景的过度悲观预期，是导致轮胎企业估值明显低于其他零部件公司的主要原因。但我们从需求、供给、成本、毛利率几方面分析来看，未来两年行业前景并不如之前预期的那么悲观，因此我们认为目前轮胎企业估值偏低。建议关注风神股份、青岛双星和黔轮胎。从业绩弹性和估值水平来看，青岛双星吸引力较大。

　　青岛双星：在焦南130万条全钢胎投产后，目前青岛双星产能已有390万条全钢(不含东风轮胎30万条)、300万条半钢(视市场情况，公司有意扩产至600万条)。今年3月起，公司销售状况明显回升，1-4月，预计共完成全钢胎近60万条、半钢胎80万条。谨慎预计，下半年随着经销商库存水平恢复正常后，销量可能有所回落。若客货运市场回暖，仍有超预期可能。预计2009年收购东风轮胎的税收补助将超过7000万元，合每股收益0.14元。预计公司2009、2010年每股收益分别为0.54元和0.47元。公司业绩改善幅度较大，估值较低，可重点关注。